来源：东证衍生品研究院

　　报告摘要

　　走势评级：螺纹钢/热轧卷板：震荡

　　报告日期：2022年11月16日

　　★需求整体改善有限，地产前端投资降幅略收窄：

　　11月15日国家统计局公布了10月经济数据，地产方面，10月商品房销售面积增速同比降幅再度扩大，从地产新开工和土地购置面积来看，地产前端投资降幅略收窄，但基数原因居多，且第四批集中供地对土地成交略有拉动。同时，从11月高频数据看，商品房成交面积降幅呈现扩大趋势，销售拐点依然无法确认。基建投资增速维持较高增长，水泥出货率印证了需求回升，不过改善程度较温和且出现季节性回落。10月中旬开始，地方政府专项债结存限额开始陆续发放，预计对四季度基建投资会有支撑。制造业方面，PMI在9月短暂回到荣枯线之上后又回落到荣枯线以下，生产分项和新订单回落幅度较大，制造业终端需求疲弱态势短期内难以根本性改变。下游继续维持分化格局，乘用车销量维持较高绝对水平，商用车、挖机等需求边际略有好转，但程度有限。

　　★ 现实供需矛盾仍有限，淡季转向预期交易：

　　10月粗钢日均产量257.29万吨，较9月产量下降约33万吨/天，与高频数据变化差异较大，1-10月粗钢产量较去年同期收窄至1648万吨。目前钢材的基本面依旧比较健康，近几周成材的需求韧性略超市场预期，需求虽然开始季节性回落，但螺纹表需仍然比较稳定。随着铁水的减产，淡季累库的担忧在明显减弱。随着前期钢厂铁水的较快减产，现实端负反馈已经处于尾声。在进入季节性淡季后，市场更多关注预期层面的变化。因此近期不管是疫情防控还是地产政策的放松，都会对市场信心有所提振。但从反弹高度看，若要形成正反馈，需要强预期和现实低库存的持续配合，因此对高度仍相对谨慎。关注12月中央政治局及中央经济工作会议上对于明年重点经济工作的安排。

　　★ 风险提示：

　　上行风险在于需求改善力度及持续时间超预期；下行风险在于寒潮提前到来，需求超预期下滑。

　　报告全文

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　　需求整体改善有限，地产前端投资降幅略收窄

　　1.1、地产销售再度回落，前端投资降幅略收窄

　　11月15日国家统计局公布了10月经济数据。从地产主要指标来看，经历了上个月销售端的边际改善后，10月商品房销售面积增速同比降幅再度扩大至-23.23%，前值为-16.16%。地产销售降幅扩大的主要原因是由于疫情反复对需求的抑制，以及居民端对楼市信心的不足，观望心态浓厚。地产前端投资降幅略收窄，从地产新开工和土地购置面积来看，同比增速分别为-35.07%、-53.06%，前值为-44.36%、-65.00%。同比降幅的收窄主要还是与去年低基数有关，但从绝对水平看，新开工和拿地还较9月环比下降，前端投资仍在较疲弱的状态。

　　10月房地产开发商到位资金同比降幅达26.00%，资金端紧张的情况没有明显的变化。具体分项上，定金及预收款、个人按揭贷款同比降幅扩大，国内贷款、自筹资金降幅小幅收窄。可以看到国内贷款对资金端的改善并没有抵消由销售端资金来源下滑的影响。从11月高频数据看，商品房成交面积降幅呈现扩大趋势，截至14日，30大中城市商品房成交面积同比降幅为28.97%。其中，三线城市依然低迷，而11月一二线城市成交再度有比较明显的回落。也意味着疫情反复对于地产销售的压制持续存在。从300城土地数据来看，10月以来，部分城市开始第四批集中供地，土地成交同比回升，但是改善程度依然比较温和。近期政策层面稳地产相关措施不断出台，主要涉及融资端利好消息，央行和银保监会联合印发文件支持房地产企业的合理融资需求，预计会缓解一部分房地产资金压力，具体效果有待进一步观察。同时，我们可以看到防疫政策的优化对市场信心有一定提振，预计会在一定程度上修复市场对地产的信心，预期或边际改善，但目前来看，向现实需求的传导依然比较困难。

　　1.2、基建投资依然维持较高增长，是主要需求亮点

　　基建投资维持较高增长，1-10月除电力外基建投资累计同比增速达8.7%，较前9个月小幅增加0.1%。从结构上来看，交运、仓储和邮政业投资增速小幅上升，水利、环境和公共设施管理业继续小幅回落。相较于其他基建类别，交通运输业仍旧维持低增速水平。尤其是铁路运输业，1-10月仍旧维持负增长，但负增长的数值正在收窄。

　　从资金角度来看，今年由于财政收入和土地出让金的下降，基建的资金增量主要来源于专项债。10月中旬开始，地方政府专项债结存限额开始陆续发放。今年新增发行的专项债规模较大，10月专项债放量高达4200多亿元，预计对四季度基建投资会有支撑。从水泥出货角度来看，水泥出货率好于去年同期，不过改善程度也比较温和，并开始出现季节性的回落。整体来看，年内基建项目较多，实物工作量正在推进过程中，基建仍然是需求的主要驱动因素并有望继续保持中高速增长，即便考虑需求季节性走弱的情况，依然会对需求总量形成一定支撑。

　　1.3、制造业下游依然分化，板材需求亮点有限

　　10月制造业规模以上工业增加值同比增长5.2%，较9月回落1.2%，增速放缓的原因主要在于疫情对内需的影响以及全球经济低迷导致的外需疲弱。10月全球制造业PMI指数为49.4%，继续收缩趋势。其中，美国ISM制造业PMI指数回落到50.2%，中国PMI指数为49.2%。中国PMI在9月短暂回到荣枯线之上后又回落到荣枯线以下。生产分项和新订单回落幅度分别为1.9%、1.7%，新出口订单小幅回升0.6%至47.6%。但外需走弱的长期问题依然存在，对于出口预计还会形成持续的压制。总体来看，制造业终端也难以期待出现明显的共振复苏。

　　制造业下游依然维持分化的格局。10月乘用车销量同比增长10.7%，增速环比下降较多但绝对水平依然维持高位，且乘联会周度数据显示销量依然维持在相对高位。商用车销量、挖掘机销量则比较低迷，同比分别-16.25%、+8.10%。挖掘机销量同比正增长主要与去年的低基数相关。同时，在其他机械产品类别中，发电设备需求维持正增速且产量累计同比达14.30%，金属切削机床产量累计同比降幅扩大。

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　　现实供需矛盾有限，淡季转向预期交易

　　据统计局数据推算，10月粗钢日均产量257.29万吨，较9月产量下降约33万吨/天，与高频数据变化差异较大，1-10月粗钢产量较去年同期收窄至1648万吨，同比降幅1.88%。由于统计局口径产量波动较大，单月同比的参考意义较小。从Mysteel等高频数据看，在前期铁水快速减产后，减产速度或有所放缓。虽然江苏等省份传出平控要求，但实际影响比较有限。市场交易逻辑逐渐切换至铁水减产接近尾声甚至小幅复产的预期。

　　目前钢材的基本面依旧比较健康，最近几周成材的需求韧性略超市场预期，需求虽然开始季节性回落但是螺纹表需仍然比较稳定，成材去库较好，市场库存未见明显累积。虽然钢厂冬季累库和现金流的风险并未完全消除，但随着铁水的减产，累库担忧在明显减弱。从供需平衡角度来看，我们维持前期观点，四季度比较均衡的铁水水平在230万吨附近，低点或接近220万吨左右。从前期钢材和原料05合约的低点价格看，市场对负反馈的交易也相对充分，期价前低偏低估，具备一定的向上修复空间。同时，在进入季节性淡季后，市场更多关注预期层面的变化。因此近期不管是疫情防控还是地产政策的放松，都会对市场信心有所提振。但从高度看，若要形成持续正反馈，需要的条件也比较高。一方面，预期持续向好，对05合约形成拉动，并吸引期现正套盘进入，固化一部分现货库存；另一方面，需求能够维持韧性，低库存延续，在12月份后依然没有明显累库，现货偏紧，形成缺货预期。因此，我们对于近期反弹高度还相对偏谨慎。同时提醒投资者关注12月中央政治局及中央经济工作会议上对于明年重点经济工作的安排。

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　　风险提示

　　上行风险在于需求改善力度及持续时间超预期；下行风险在于寒潮提前到来，需求超预期下滑。