摘要

　　本期策略：

　　摘要：

　　宏观基本面：2022年的政策转变来自于宽信用。一季度先宽基建，二季度宽地产，包括一些先进的制造业都会有所宽松，从而带来M2和社会融资增速在明年一季度、二季度形成一个增速跳升，把今年的紧信用变成明年的宽信用。

　　螺纹基本面：中央经济工作会议明确提出“适度超前开展基础设施投资”。在“政策发力适当靠前”的要求下，明年地方债发行有望前置。上半年地产需求好转、基建发力，螺纹需求预期改善，但下半年产业链重心将下移。

　　热卷基本面：2021 年至今制造业投资的表现较为亮眼，对固定资产投资起到了重要的支撑作用。但制造业内部分化明显，与地产相关的设备需求下滑，比如挖掘机、重卡、水泥专用设备等，但与制造业相关的机械需求上升，比如金属切削机床。汽车和船舶将是2022年板材类需求增长的亮点，尤其是船舶。

　　铁矿基本面：在2021年价格水平下，2022 年全球铁矿产量或增加5000万吨以上。但是随着铁矿价格水平下移，产量增量有可能跟随下移。澳大利亚和巴西铁矿石生产成本在30-50美元/吨，成本优势明显，因此抑制非主流铁矿石的发运是调节供需的关键。展望未来，在“碳达峰、碳中和”的大背景下，我国钢铁需求逐步见顶，同时废钢对铁水的替代效应逐步显现；而海外经济在今年得到恢复后，铁水需求也难再有明显增量。长期来看，全球对铁矿需求或将逐步减少，铁矿价格重心下移。

　　风险提示：

　　2022年产量如何调控，房地产下滑速度，专项债对基建的拉动强度，海外非主流矿的产量释放。

　　一

　　温故知新

　　2021年黑色产业链运行逻辑：

　　第一阶段1-8月份：年初工信部提出2021年粗钢产量同比不增，3月唐山限产落地，钢材供给收缩原料需求下降预期不断发酵。国内疫情后经济复苏进入高潮，海外延续复苏状态，出口需求持续强劲。黑色产业链强劲的下游总需求让各环节均受益，而粗钢产量不增的预期让产业链利润明显向钢厂倾斜。

　　第二阶段9-10月份：地产调控使下游总需求不明朗，全靠旺季预期支撑，粗钢限产及能耗双控使黑色产业链结构性矛盾突出，总体价格水平高位运行，但利润分配重新洗牌。钢材限产全面落地，钢材价格和利润高位震荡；铁水大幅减产，铁矿价格暴跌；能耗双控下能源供给问题突出，双焦价格大涨。

　　第三阶段11月-12月：地产企业暴雷、制造业收缩，黑色产业链下游总需求坍塌，能耗价格暴涨引发决策层对民生和经济的担忧，保供政策力度持续加码，黑色产业链价格与利润泥沙俱下。

　　对明年的影响：双碳政策元年政策调控导致价格剧烈波动，引发市场各个层级的反思，2022年政策端回归温和。

　　二

　　宏观政策-稳字当头

　　2.1 货币政策-暂时没有进一步收紧的迹象与条件

　　2021年11月美联储已开启Taper，走向货币正常化道路，在就业恢复良好的情况之下，拜登政府为应对高通胀及为以后货币政策预留空间，2022年加息概率极大，流动性收紧将成全球货币政策主旋律。反观中国，2022年中国CPI将温和抬升，而PPI将快速回落，剪刀差出现反转，类滞胀格局破局，温和的物价环境对政策难成掣肘。中国和美国在经济基本面和货币政策上存在较明显的差别，明年货币政策更可能抓住美联储加息前，同时通胀压力小的窗口期执行稳增长任务。

　　因受到基数效应影响，预计中国2022年经济前低后高。在全球流动性收紧和刺激政策退潮的背景之下，如何保持流动性的合理充裕，稳住中国经济基本盘将成为政策端的核心考量。在现阶段货币调控框架下，降准更可能时补充流动性缺口，置换高成本MLF资金和鼓励金融机构增加信贷供给，并非传统意义上的总量宽松。而一旦经济预期过度悲观、金融机构信用收缩、房地产风险集中等因素触发，可能会启动降息。降息就是总量上的宽松了，对经济的刺激作用更强。

　　2021年全年的工作目标是防风险、控杠杆和促升级，政策上偏向于宽货币、宽财政和紧信用。截至2021年11月，M2增速8.5%，社融增速10.1%，处于近5年的底部区间。而2022年的政策转变来自于宽信用。一季度先宽基建，二季度宽地产，包括一些先进的制造业都会有所宽松，从而带来M2和社会融资增速在明年一季度、二季度形成一个增速跳升，把今年的紧信用变成明年的宽信用，降准降息是大概率事件。明年特别是下半年MLF到期量仍高，需要考虑置换，可能继续触发降准。

　　12月10日中央经济工作会议指出：稳健的货币政策要灵活适度，保持流动性合理充裕。引导金融机构加大对实体经济特别是小微企业、科技创新、绿色发展的支持。本次会议对货币政策着墨较少，约束性条件都不再提，留下操作空间。在结构性货币政策受到重视、货币政策支持实体经济的要求下，新推出的碳减排结构性工具预计将对信用环境起到一定支撑作用。

　　11月21日，中国宏观经济论坛（CMF）报告显示，预计四季度经济增长3.9%，全年经济同比增长8.1%，两年平均增速为5.1%。2022年中国宏观经济下行压力会得到较大缓解，预计一季度经济增长5.2%，二、三、四季度预计分布增长5.3%、5.7%、5.6%，全年GDP增速为5.5%。中央经济工作会议后，大多数机构认为中国经济潜在增速大致处于5%-5.5%的区间内，明年疫情的影响可能并不能完全消除，外部环境也存在很大不确定性，但是稳增长任务要求下，预计明年季度经济增长速度波动不会像去年和今年这么大。

　　2.2 财政政策-财政加码明确，跨周期发力在即

　　今年财政收入进度较快，受基期因素和经济下行压力影响，明年增速或将趋缓。前期财政收入分布前移，经济增长下行等短中长期因素下，财政收入增速收敛是大概率事件，2022年伴随经济平稳运行，预计财政收入将稳步增长。但是看2021年的财政支出进度其实是不够给力的。2021年前三季度财政和政府性基金收入同比增长了14.7%，但支出同比却下降了，反映出财政支出不够积极，专项债资金趴在了账上。这种现象在2022年要得到修正，财政要发力，要提前发力。

　　12月8日至10日召开的中央经济工作会议指出，明年经济工作要稳字当头、稳中求进，各地区各部门要担负起稳定宏观经济的责任，各方面要积极推出有利于经济稳定的政策，政策发力适当靠前。2022年财政支出发力势在必行，基建提速将成为明年初的主要脉络。

　　明年的基建投资扩张资金来源主要靠的是财政支出端，一个是改变财政“超收减支”的格局，把财政的钱用出去；第二个是把2020年2021年攒下来的结转结余用出去；第三个是把专项债趴在账上的钱给用出去，形成实物工作量。

　　但是，在稳增长力度加强的同时，通稿里还提到要“坚决遏制新增地方政府隐性债务”。明年地方债务仍有去杠杆的压力，对城投的融资政策预计将持续偏紧。

　　整体来看，2022年是党的20大召开之年，十四五规划全面落实、新发展格局全面布局的一年，更是各地政府全面换届之后的一年。我国经济发展面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力，在此背景下，政策开始重新要求稳增长。2022年“宽财政”将致力于有效投资的扩大，“宽货币”重点在推动制造业投资、稳住房地产投资，其他监管政策要放松供给约束。2022年中国宏观经济必将逆转2021年经济复苏乏力、增速回落的势头。

　　三

　　钢材- 需求总量下滑，供给还看政策

　　3.1 基建需求-基建提速将成为明年初的主要脉络

　　在房地产严监管以及房地产销售、投资下滑的影响之下，明年GDP保5%压力较大，特别是明年上半年。由于2022年稳增长压力相较于2021年更高，财政发力和基建投资托底经济的必要性提升。

　　展望2022年，在今年财政后置的基础上，财政前置很有必要，在经济承压的背景之下，基建发力或蓄势待发。具体来看，第一，2021年财政后置（2021年提前批专项债额度在3月下达，相对过往几年相对较晚），发力较晚，相当部分的工程开工时间较晚，这也必然导致基建投资在明年年初完工较多，形成对年初基建的支撑。第二，根据部分高层的表态，供给侧改革背景下，未来的基建建设将会适度超前，形成对经济发展的有力支撑。第三，在出口回落的预期下，明年年初的经济下行压力或进一步显现，作为需求侧逆周期调节的思路下，基建也应适当发力。

　　基建投资资金来源包括：国家预算内资金（含地方专项债）、国内贷款、外资、自筹资金、其他，原来最主要的资金来源是自筹资金，大概占比55%。

　　从2019年开始国家对专项债支持力度越来越大、发行范围越来越广、关注度越来越高，传统专项债项目主要集中于高速公路、棚改及土储三类项目，而如今轨道交通、医疗教育、污水处理、片区开发、生态环保、文旅、乡村振兴等领域均有专项债发行成功，而这些领域正是与PPP项目所涉及领域高度重合，相较PPP而言，专项债落地快、成本低、范围广，并且可以由项目对应的政府性基金收入作为还本付息的资金来源，各地政府开始大力包装专项债项目，甚至将部分PPP项目退库改用专项债模式实施，以争取更多的额度，专项债对PPP产生了很大的挤出效应。国家预算内资金占比明显提升，而其他分项占比都有不同程度的回落。

　　回顾2021年，新增专项债发行速度低于预期。发行进度不及预期的原因有四个方面：一是2019和2020年专项债都在前一年年底提前下达部分额度，2021年由于稳增长压力不大，专项债下达时间从2020年末推迟至2021年3月，下达时间较晚；二是专项债券项目储备不足；三是受项目调整影响，部分专项债券项目较前期有所变化，导致部分债务资金未能按进度使用；四是全年专项债券发行任务也要根据项目需求，而非必须完成。

　　2021年中央经济工作会议明确提出“适度超前开展基础设施投资”。在“政策发力适当靠前”的要求下，明年地方债发行有望前置。目前提前批专项债额度已下达，预计元旦后将开启发行。

　　但是需要注意一个问题，就是专项债如何对基建产生有效拉动作用。虽然从7月政治局会议开始中央已经有意要推动跨周期下的财政发力，专项债确实也已经在加速发行，但基建投资增速不仅未见反弹，反而继续下行。主要原因是资金闲置、使用效率不高、支出进度缓慢，资金投向不合规。为了更好地在今冬明春形成基建投资的实物工作量并对经济形成托底作用，2021年9月份财政部专门发文《地方政府专项债券用途调整操作指引》来解决此前存在的资金闲置或投向不合规等问题。

　　除了专项债资金闲置、使用效率低、投向不合规等问题，专项债资金用于在建工程（即项目建设期开始于2021年之前）的实际状况值得关注。虽然不能简单认为专项债资金用于在建工程的都是用于偿还当地的到期债务，但用于在建工程的占比较高说明，一方面新增项目有难度，另一方面存量项目有困难。这会导致新增专项债对于拉动基建投资的作用大打折扣。

　　历史经验表明，只要政策端表明态度，地方政府总是有足够意愿和能力赶在规定时间前完成专项债发行任务。发行后能否对基建投资产生有效拉动还需要继续跟踪，不过从政府决心看，稳增长的目标不可动摇，基建投资中一旦遇到问题会不断出台相关政策进行督导，明年基建投资增速可期。参考宏观预测，假设明年基建消费增加5%，折算用钢需求增加800万吨。

　　3.2地产需求-整体向下，关注保障房建设

　　2021年下半年以来，地产投资明显趋弱，成为拖累钢材需求最重要的因素。三道红线、房贷集中度管理和集中供地制度，形成了三位一体的新一轮调控格局，当前房地产从增量到存量，从交易到持有全面稳妥推进，释放出中央房住不炒的决心，这对当前和未来的房地产投资形成了较大的下行压力。

　　首先，三道红线改变了房产企业传统的高杠杆、高负债和高周转的经营模式，使之转向以销售回款为主的内源性融资模式。三道红线从两个方面对房地产投资产生影响：一方面三道红线迫使房企加快施工和竣工的速度，缓解经营压力；另一方面，在三道红线下，现金流压力也促使房产企业放缓买地扩张的速度，降低房产投资当前和未来增速。其次，房贷集中度管理制度限制了中资银行金融机构的房地产贷款余额占比及个人住房贷款余额占比，成为开发商运营和和购房者的紧箍咒。三道红线是在资金需求端的管理，房贷集中度管理制度则是在资金供给端的收紧。对房企而言，房贷集中管理制度叠加三道红线政策，使得房企更加保守运营，盘活存量，加速周转，企业拿地和新开工更加谨慎，房地产投资增速进一步被压制。最后，集中供地制度和土地出让收入的税务征收制度大大削弱了地方政府对土地财政的依赖，同时房地产税即将开征的背景下，传统增量模式下的土地财政将会加速转型，从根本上对地价乃至房价的稳定产生影响。

　　拿地不断下滑、开发意愿和能力受挫，均对地产投资产生持续性拖累，开发进度的放缓进一步加剧期房销售的走弱。由此，地产端积累多年的矛盾在政策强监管下集中爆发，销售-投资-拿地-开工链条出现负反馈。

　　尽管房地产市场遇冷，但今年以来保障性住房却得到了政策的密集支持。政治局会议在4月首次并12月再次提及推进保障房建设，并且在中央经济工作会议上，再次指出要推进保障性住房建设，高层对保障房的关注日益提升。住建部也提出力争十四五期间新增保障房占比新增住房要达到30%以上，并且政府将从土地、资金、金融、减税降费和行政审批优化等多维度、多层次对保障房建设提供支持。目前大部分重点一二线城市积极响应，陆续公布了十四五期间保障房开工计划，其中北上深新增保障房占新房比重超45%。

　　根据机构测算，十四五期间，按4个一线城市单城市开工50万套、15个新一线城市单城市开工20万套、20个重点二线城市10万套测算，我国重点39城合计开工保障住房700万套，年均开工175万套，按每套70平米计算，预计2022年保障房开工面积为12250万平米。

　　保障房成为房地产投资重要支撑力量，发挥着稳投资乃至稳经济的重要作用，不过保障房不能弥补商品房投资的下滑。2021年全年房屋新开工面积预计20亿平米，按土地购置面积推算，2022年房屋新开工面积将下滑10%左右，明年房地产新开工面积将回落到18亿平米，折算房地产市场用钢需求回落4000万吨。

　　在房地产投资转负的预期下，政策面需要更加关注节奏，避免对房企的平稳运营和刚需产生不利影响。

　　3.3制造业需求-内部分化，船舶增量是亮点

　　2021 年至今制造业投资的表现较为亮眼，对固定资产投资起到了重要的支撑作用。1-11月份制造业投资累计增长13.7%，预计2021全年制造业投资增长13%以上，制造业投资增速处于高位。前三季度，全国规模以上工业增加值同比增长11.8%，31个省份规模以上工业增加值全部实现增长，为保持经济运行在合理区间奠定坚实基础。

　　机械企业是用钢大户，但是今年不同行业对钢材的需求拉动作用分化明显。与地产相关的设备需求下滑，比如挖掘机、重卡、水泥专用设备等，但与制造业相关的机械需求上升，比如金属切削机床。但是适度超前基建投资政策要求下，预计2022年上半年基建投资增速提升、地产新开工好转，工程机械采购力度有望环比改善，但由于2021年上半年基数过高，明年整体难有增量。

　　缺芯影响下，汽车产量受限。芯片供应短缺致使今年中国车市存在130万-140万辆的减量。中国汽车工业协会副秘书长陈士华在2022中国汽车市场发展预测峰会上表示，预计2022年芯片供应问题仍会存在，明年年底前，芯片供应会达到紧平衡的状态。2022年我国汽车新车销量将达到2750万辆，同比增长5.4%。新能源汽车销量将达到500万辆，同比增长47%。折算汽车用钢需求增加350万吨。

　　2021年，中国家电市场如临寒冬，虽然经历深跌后市场迎来了反弹，但增幅逐渐收窄，整体局势严峻，经营环境不容乐观。受席卷全球的新冠疫情影响，中国家电市场经历2020年的辉煌，但2021年增幅逐渐收窄，从年初最高同比增幅一路下降。居民消费承压大背景下，2022年家电用钢增量有限，可以忽略不计。

　　在各行业用钢中，船舶制造业用钢强度相对偏低，仅占普钢份额的2.8%。但今年行业亮点十足， 1～11月，我国造船三大指标继续保持增长，造船完工3588万载重吨，同比增长7.9%；承接新船订单6364万载重吨，同比增长182.6%；11月底，手持船舶订单9639万载重吨，同比增长35.9%，比2020年底手持订单增长35.5%。

　　造船三大指标国际市场份额保持稳定。造船完工量、新接订单量、手持订单量分别占世界市场份额的45.5%、53.3%和47.8%。出口船舶分别占全国造船完工量、新接订单量、手持订单量的93.0%、89.6%和88.9%。对于今年的接单表现，韩国造船业界分析认为，这是中国大举承接廉价集装箱船的结果。随着集运运价飙升，今年集装箱船新船订单量比去年高出10倍以上，而中国船企凭借价格竞争力大量承接集装箱船订单，一举超越韩国。以目前的订单量，2022年造船用钢将翻倍，整个行业用钢量有望增加1500万吨。

　　根据制造业投资用钢需求测算，预计2022年折算用钢需求增加1500-2000万吨。

　　3.4 出口-2022年出口下滑1000万吨

　　2021年我国两次调整进出口关税及出口退税，5月份第一次发布文件，对146个税号取消出口退税，涉及的产品品种主要为低附加值的热轧产品，对附加值较高的冷轧产品未取消出口退税。8月份第二次发布文件，对23个税号取消出口退税，本次涉及的产品品种主要为冷轧、涂渡板、管材等附加值相对较高的品种。两次关税调整后，基本所有出口品种都被纳入取消出口退税的范畴，直接导致下半年出口锐减。

　　2022年再次提升部分产品出口关税。2021年12月15日，国务院关税税则委员会发布《国务院关税税则委员会关于2022年关税调整方案的通知》，从进口关税来看，与2021年相比，2022年进口商品暂定税率表涉及钢铁产品由9项增加到了27项，增加的其他18项也是2021年5月1日调整关税产品项的延续。从产品类型来看，2021年以铁合金、热压铁块、厚度<；0.3mm冷轧卷材以及铁镍合金带材为主；2022年则在原基础上，延续5月1日增加的生铁、再生钢铁原料、初级铁及非合金钢锭、钢坯、不锈钢锭及半制成品、其他合金钢制的半制成品等初级类产品项目，增加项目产品2022年最惠国税率为2%，暂定税率为0。而从出口关税来看，与2021年相比，对于出口商品暂定税率涉及钢铁产品由2021年的18项减少到了2022年的17项，提升硅铁、铬铁的出口关税，延续其他产品高出口关税，反映我国对铁合金、再生钢铁原料等产品的出口限制力度加大，抑制其出口相关产品，以满足国内对相关初级产品的需求。

　　此次关税调整思路仍是统筹利用国内国外两种资源，优先保障国内市场相关资源供应，促进钢铁产业链健康发展，稳定国内市场运行态势。从这个角度出发，明年钢材出口量下滑态势已定。截至11月底，2021年钢材净出口量为4851万吨，预计全年净出口量5100万吨左右，其中上半年净出口量3003万吨，下半年2100万吨。预计2022年将延续下半年节奏，那么推算2022年净出口量下滑1000万吨至4000万吨左右。

　　3.5供给-2022年钢材产能微增，产量下降

　　从全国各省发布的产能置换公告中统计得到的数据显示，2022年钢厂产能净投放微增，且主要集中在2022年12月份，对明年产量影响不大。从产能角度考虑，2022年并不是产能置换大年。

　　当然，在限产限电、能耗双控背景下，产能并不能对供给产生影响，更重要的是政策如何引导，比如工信部2020年底提出“粗钢产量同比下降”，直接决定了2021年粗钢产量的上限，也就是供给端的上限。2022年粗钢产量具体目标还未明确，不过根据“2+26”城采暖季限产政策，2022年1月1日至2022年3月15日，各有关地区钢铁企业错峰生产比例不低于上一年同期粗钢产量的30%。2021年1-3月采暖季期间这些地区粗钢产量9294万吨，那么2022年采暖季产量要求同比减少2788万吨左右，假设后期政策仍是同比不增，预计2022年粗钢产量同比减少3000万吨左右。

　　3.6 钢材小结

　　整理上文对2022年终端用钢需求的测算。

　　2021年全年房屋新开工面积预计20亿平米，按土地购置面积推算，2022年房屋新开工面积将下滑10%左右，明年房地产新开工面积将回落到18亿平米，折算房地产市场用钢需求回落4000万吨。

　　基建方面，稳增长的目标不可动摇，基建投资中一旦遇到问题会不断出台相关政策进行督导，明年基建投资增速可期。参考宏观预测，假设明年基建消费增加5%，折算用钢需求增加800万吨。

　　制造业方面，机械用钢由于2021年上半年基数过高，明年整体难有增量；2022年我国汽车新车销量将达到2750万辆，同比增长5.4%。折算汽车用钢需求增加350万吨；家电的寒冬还未过去，2022年的用钢增量忽略不计；船舶作为最大亮点，2022年用钢需求有望翻倍，增量1500万吨左右。其他行业用钢量暂未纳入测算，预计2022年制造业用钢增加1500-2000万吨左右。

　　出口政策优先保障国内市场相关资源供应导向下，明年出口量有望下降1000万吨。

　　整个需求端下降2200-2700万吨。

　　供给端，假设采暖季之后政策仍是同比不增，那么预计2022年粗钢产量同比减少3000万吨左右。

　　综合来看，明年供需下滑的总量基本一致，不存在缺口或者过剩。

　　四

　　铁矿石-供给过剩已成定局，价格重心下移

　　4.1供给-主流矿仍有增量，总体供给向上

　　截止12月12日，澳大利亚铁矿石发运总量8.66亿吨，同比去年增加400万吨；巴西铁矿石发运总量3.23亿吨，同比去年增加1100万吨，较2019年矿难时期增加2000万吨；其他地区铁矿石发运总量5.14亿吨，较2020年增加2亿多吨。铁矿石高价运行催生了大量非主流矿山的供给。

　　2022铁矿石供给评估：1、根据四大矿山公告，2021、2022 年各公司均有新建项目计划，以替代原有矿山、维持产能为主，新增产能集中在淡水河谷，淡水河谷2022年基本消除2019年溃坝影响，增量在2500万吨。2、澳大利亚成本优势明显，力拓和必和必拓有1000万吨左右增量。3、若价格维持当前水平，其他非主流矿山发运维持高位。南非Kumba、印度NMDC、巴西CSN或将贡献 21 年主要增量，南非Kumba资源公司于2020年通过了UHDMS project，将最大限度地提高产品质量，将Sishen的矿山寿命延后至2039年；印度NMDC位于Chhattisgarh（恰蒂斯加尔邦）的Bailadila矿山产量实现增长，并重启了位于Karnataka（卡纳塔克邦）的Donimalai矿山。其他国家乌克兰、俄罗斯等主要以恢复疫情前水平为主。4、国产矿产量基本持平。

　　我们预计，在2021年价格水平下，2022 年全球铁矿产量或增加5000万吨以上。但是随着铁矿价格水平下移，产量增量有可能跟随下移。澳大利亚和巴西铁矿石生产成本在30-50美元/吨，成本优势明显，因此抑制非主流铁矿石的发运是调节供需的关键。本轮非主流铁矿石发运大幅增加是在价格突破120美元/吨的背景下发生的，因此，价格需要跌破此区间从而调节供需失衡的局面。

　　4.2需求-海外见顶、国内下滑

　　海外铁矿需求情况：根据世界钢铁协会的统计数据，2021年前三季度38个国家和地区高炉生铁产量为10.15亿吨，同比增长3.4%。其中中国产量同比下降1.3%至6.71亿吨。海外铁水产量已经恢复至疫情前水平，印度东南亚等有增量国家铁水产量开始下滑，4季度奥密克戎导致各国生产再度受阻，且中国继续执行限产，预计2021年生铁产量总体小幅下滑。2022年即使疫情影响减弱，受中国1季度限产影响，铁矿石全年需求仍将下滑5000万吨左右。

　　综上所述：2022年铁矿石需求下降5000万吨以上，而澳大利亚和巴西铁矿石供应增加3500万吨左右，若铁矿石价格保持当前水平，难以抑制非主流铁矿的供给，全球铁矿石供需过剩在1亿吨以上。本轮非主流铁矿石发运大幅增加是在价格突破80-120美元/吨的背景下发生的，因此，价格需要跌破此区间从而调节供需失衡的局面。

　　展望未来，在“碳达峰、碳中和”的大背景下，我国钢铁需求逐步见顶，同时废钢对铁水的替代效应逐步显现；而海外经济在今年得到恢复后，铁水需求也难再有明显增量。长期来看，全球对铁矿需求或将逐步减少，铁矿价格重心下移。

　　五

　　投资机会

　　总需求下滑，产业链各环节价格重心下移，产业链内部利润博弈加剧。地产及基建上半年需求预期较好，下半年压力较大，产业链价格上半年高下半年低。

　　5.1 钢材2205合约运行区间

　　一季度钢材限产，热卷影响量更大，利好热卷；而上半年地产需求好转、基建发力，热卷螺纹强弱关系并不好判断。但预计旺季时供需存在缺口，价格有上行驱动。螺纹2205合约价格运行区间：4200-5000；热卷2205合约价格运行区间：4300-5100。策略上建议背靠区间下沿逢低做多为主。

　　5.2 钢材2210合约运行区间

　　2019年-2020年上半年：供给扩张+需求平稳，成本震荡运行，且长流程成本<；短流程成本，螺纹钢指数以长流程成本为支撑、以短流程成本为阻力。

　　2020年下半年-2021年上半年：供给扩张+需求扩张，成本上行，长流程成本>；短流程成本，螺纹钢指数以短流程成本为支撑，长流程成本不构成压力。

　　2021年下半年：供给收缩+需求收缩，成本下行，长流程成本<；短流程成本，螺纹钢指数以长流程成本为支撑，以短流程成本为阻力。

　　2022年：供给收缩+需求收缩，成本下行，长流程成本<；短流程成本，螺纹钢指数以长流程成本为支撑，以短流程成本为阻力。

　　螺纹2210合约价格3200-4500元/吨，热卷2210合约价格3200-4500元/吨，策略上建议逢高空为主。

　　5.3 铁矿运行区间

　　铁矿石上半年价格判断：近期来看复产及冬季补库落空，叠加一季度粗钢限产，铁矿石需求环比不增，同比下降，铁矿石价格有下行压力。但是旺季下游总需求兑现阶段，以及钢厂复产阶段，仍将驱动铁矿价格上行。整体来看，铁矿石2205合约短期有下行压力，但是在3月份随着下游总需求的兑现以及钢厂复产，价格有望进一步上涨至750元/吨。主要运行区间：580-750元/吨。

　　下半年价格判断：铁矿石价格跌破80美元/吨的非主流矿支撑，即铁矿石2209合约有望跌至400元/吨附近，主要运行区间400-550元/吨，黑色产业链利润向国内倾斜。

　　5.4 套利机会

　　一季度钢材限产，热卷影响量更大，利好热卷；而上半年地产需求好转、基建发力，需求端利好螺纹，所以上半年热卷螺纹强弱关系并不好判断。卷螺的套利机会需要等待价差走到极端值的机会。

　　而螺矿比2022年可能出现比较好的机会。总需求产业链各环节价格重心下移，产业链内部利润博弈加剧，每次大型限产政策的出台都可能带来一次利润的重新分配。